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小洁大股事-第九章(下)费雪投资标准仪器和摩托罗拉

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杨小杨66 发表于 2020-2-24 08:56:27 | 显示全部楼层 |阅读模式 打印 上一主题 下一主题
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第九章(下)费雪投资标准仪器和摩托罗拉,牛市赚得最大利润的最佳范本

虽然格雷厄姆在退休前取得令人仰视的投资成就。在其1956年退休之时,1929年之后的大牛市远未结束,这次牛市才是真正的一次史无前例的繁荣,即使经历过“咆哮20年代”的人们也无法想像到的繁荣。而格雷厄姆之所以在1956年退休,是因为按他的方法再也没有可选择的投资标的。格雷厄姆的方法是在股灾之后的漫漫熊市中是点燃人们希望的曙光,在随后长达十年的大牛市中,并不是绽放最灿烂的光芒。而另外一个人的出现,他的投资理念和方法让其尽享牛市果实,他虽然于格雷厄姆有很大的不同,但同样被投资者学习和效仿。其选取成长股的方法和理论和格雷厄姆完全边际的理论可以称得上现代投资理论的两座“灯塔”。
他是菲利普•费雪。而最能代表他的投资方法和理论是上世纪中期对德州仪器和摩托罗拉公司的两笔投资。
  费雪1907年出生于三藩市,父亲是位医生。小学时一次偶然机会,让他着迷于股票的奇妙世界。有一天下课后去看望祖母,恰好一位伯父正与祖母谈论未来工商业的景气,以及股票可能受到的影响。两人讨论了10分钟,费雪津津有味的听了10分钟。不久,费雪着魔似的就开始买卖股票。恰逢1920年代美股狂热的年代,费雪赚到一点钱。
 1928年费雪毕业于斯坦福大学商学院。1928年5月三藩市国安盎格国民银行到商学研究所招聘一名主修投资的研究生,费雪争取到这个机会,受聘于该银行当一名证券统计员(即是后来的证券分析师)。开始了他的投资生涯。
 费雪工作的第二年,就是美股疯狂的1929年,费雪评估美国基本产业的前景时,见到许多产业出现供需问题,前景相当不稳。1929年8月,他向银行高级主管提交一份 “25年来最严重的大空头市场将展开的报告”。这在当时的普遍乐观情绪中,是最令人赞叹的股市预测,可惜的是,费雪“看空做多”。年轻的费雪被股市的魁力所惑。于是他到处寻找一些还算便宜的股票,他投了三只低P/E股, 一家是火车头公司,一家是广告看板公司,另一家是出租汽车公司。但最终因美股崩溃而亏损不少,和他的前辈格雷厄姆一样,到1932年他损失惨重。这让费雪在选股和买卖时机方面教训深刻
1930年1月,费雪当上部门主管。不久,跳槽到一家经纪公司,干了8个月公司就倒闭了。不久,1931年3月1日,费雪创立费雪投资管理咨询公司。最初他的办公室很小,没有窗户,只能容下一张桌子和两张椅子。
从上大学时,费雪就养成了和人沟通的超强能力。修斯坦福大学的一门课时,费雪和他老师每周都去旧金山湾区拜访多个公司,那里的高管都愿意认真和他们谈论公司运营。这位老师还帮助很多公司改进了运营方面的弱项。费雪每次主动开车。回来的路上,他们就逐一谈论每个公司。每星期的这一个小时应是他受到的最有用的训练。
他们去过的公司里,有一家生产水果罐头的机械公司,还有一家生产一种用于果园和农场喷洒杀虫剂的泵。费雪和老师反复讨论确认,在所有他们看过的公司里,这两家是前景最好的。1928年,这两家和另一家蔬菜罐头机械制造公司合并,成立了食品机械集团(FMC)。作为投资顾问界的新人,菲利普·费雪在1931年拜访潜在客户时就借机告诉这些客户,他很看好FMC。虽然这只股票当时没给他们带来理想的收益,但到了1934 年末,这只股票声势大涨,成为牛市宠儿,1937年涨到最高点。这让费雪积累了很好的口碑,随着这只股票领衔股市,越来越多的资金托付给费雪来操作。“优质的潜力公司长期投资,一定会回报不菲“,这一点在费雪心里留下了很深的烙印。
 到1935年,费雪已经拥有一批非常忠诚的客户。珍珠港事件之后太平洋战争爆发,美国被迫卷入第二次世界大战。费雪于1942-1946年服役3年半。对他最大的改变是,战后,他打算只服务于一小群大户,这样一来可以集中精力选取高成长的股票向客户推荐。
 不久费雪的投资顾问事业重新开张。1947年春,他向客户推荐的第一只股票道氏化工,这是他花了三个月调研的结果。随后他就把精力集中于二战后最大的电子消费市场—电视机制造行业。当时那个年代,美国经济改善,被战争压抑改善生活的需求迸发出前所未有的活力,电视机是人们最受欢迎的消费品。
费雪在对整个行全面梳理后发现,电视机生成影像最核心的部件是真空电子管。而这个部件在当时非常短缺。在美国所有的生产真空电子管的公司中,康宁玻璃的产品最具竞争力。于是1947年,他开始重仓康宁玻璃。这让他获利不菲,一直到1954年,康宁玻璃的真空电子管都是全美电视机生产厂家最受欢迎的产品,这让费雪也获利不菲。直到1954年的秋天,情况有了微妙的变化。
1954年10月,在全美无线电工程学会举办的国家航空电子大会上,来自德州仪器的研究主管戈登•蒂尔以极具表演的方式发布了由他们公司研制的硅晶体管。虽然相比电子管价格昂贵,当耗电量和体积极大优于电子管。而这显然并非空悬来风。从此,改变费雪一生命运的德州仪器进入了他的视野。
德州仪器,创办于1930年,由克莱伦斯·卡彻和尤金·麦克德莫特一起创建了一个叫做“地球物理业务公司”(GSI)的公司。主要业务是,为因一战之后兴起的石油工业提供地质探测,但由于石油开采量提升,石油行业出现供大于求的萧条期,到第二次世界大战期间,GSI开始扩大业务为美国陆军和海军生产国防电子产品。借助国防合同,GSI实验室和制造部门(L&M)部门迅速超越了地理部门,电子业务也顺理成为公司的支柱产业。1951年公司重组并重命名为“通用仪器公司“,同一年再次更名为”德州仪器“(Texas Instruments, 简称TI)。就这样GSI旗下的电子部门不仅独立门户,还将原来的母公司变为自己的一个部门。
1951朝鲜战争爆发,德州仪器拿到大量军方合同。公司迅速发展,1952年,德州仪器从西部电子公司那里以25,000美元的价格购买了生产晶体管的专利证书,开始制造和销售晶体管。并开始网络电子人才。在贝尔实验室工作擅长制造高纯度晶体的戈登··蒂尔看到广告后回到了故乡德克萨斯,在德州仪器担任研究主任。
1953年10月,公司上市。而对德州仪器不幸的是当年朝鲜战争就结束了,导致它上市第二年的收益和利润就分别从1953年的2700万美元和127万美元降到第二年的2400万美元和120万美元,而公司股价也由之前的数十美元最低跌至3每元,几乎沦为了“垃圾股”。幸运的是有戈登•蒂尔。在入职德州仪器时,蒂尔就提出研制硅晶体管的课题,几经考虑最终老板哈格蒂拍板投入1000万美元进行研制。
不负重望,1954年2月,戈登·蒂尔研制出了第一个商用的硅晶体管,同时德州仪器成为了当时唯一一个批量生产硅管的公司,不过这时的硅管还要比锗管贵得多。同时,蒂尔和他的同事们已改善了锗晶体管的生产过程,他们有信心把价格从一年前的每只16.50美元降到2.50美元。当时的电子管售价是每个1美元,但体积、耗电电量和耐热性,晶体管要比电子管优越的多,而2.5美元的价格已经可以在收音机上可行了。
  为快速推广晶体管的应用。德州仪器与工业发展工程协会(IDEA)的Regency部门合作共同完成了TR-1晶体管收音机的生产和制造,并正式在1954年10月18号正式推向市场。同时,IDEA的Richard Koch(迪克.科赫)于1955年获得了“晶体管收音机设备”专利。RegencyTR-1晶体管收音机,可以说,这是德州仪器第一款民用消费产品。这款收音机便携小巧,绰号“口袋收音机”,销售价格为49.95美元,价格是传统收音机的三分一一,体积是二十分之一,这个“爆款产品”一举轰动全美消费者,当年圣诞期间销售量突破了10万台。虽然销售价格实际低于成本价10元左右,但这款收音机为德州仪器带来巨大的声誉和商机。
  随时源源不断的订单,德州仪器的股价也应声而起。1955年中,费雪以14美元到18美元逐步建仓买入德州仪器。
  但事情进展并非一凡风顺。德州仪器有一个强劲的竞争对手—仙童半导体。仙童半导体同样由来自贝尔实验室,而且他们都是诺贝尔奖获得者的“晶体管之父”—威廉•肖克利的团队成员。在德州仪器推出硅晶体管之后,很快仙童半导体发明了“平面处理工艺流程”把硅晶体管的制造变得像印书一样简单、高效、便宜,使硅晶体管得以大量上市,并且使得晶体管彻底由锗走向硅晶体管时代。仙童半导体事业成功的同时也威胁到了德州仪器的晶体管生意。并在1958年航天器的订单的竞争中,打败了德州仪器,这让德州仪器备受打击,股价也如是。
   如此,德州仪器的股价一直反反复复,费雪的收益一直并不丰厚。在1958年德州仪器的股价最低回到25美元。尽管这样,费雪始终坚信蒂尔领导团队的研发能力以及公司老板哈格蒂创新的魄力和决心以及卓越的营销运营能力。
    这份信任很快就得到了回报。1958年夏天,就在德州仪器的其他员工正在享受公司为期两周的传统假期时,新入职的杰克·基尔比因没有攒够假期不得不在公司里加班,而就在这两周的时光里,基尔比突发奇想:“由很多器件组成的极小的微型电路是可以在一块晶片上制作出来的。“9月12日,基尔比把这个想法变成了现实,研制出世界上第一块集成电路,并凭借这项发明,在2000年基尔比获得了诺贝尔物理学奖。
   这样,德州仪器就成为世界第一家生产集成电路的公司。这样进一步强化了德州仪器的行业地位,自然商业和股价都开始蓬勃向上。到1962年,德州仪器的每股利润由1954年年前的约4美分上升到3.91美元。而股价从3美元上升到256美元。
    此时的费雪应该获利超过14倍。但他仍然不为所动。他认为,这只是德州仪器开创伟大事业的开始。而只是在1957年,鉴于晶体管全面取代电子管,把康宁玻璃全部抛掉。持股10年获利10倍。尽管这时,通用和西屋等电器巨头参与到晶体管和集成电路的研发和生产。
  事事难料。时间来到1963年,一场色拉油诈骗案把当时的两大经纪公司—威利斯顿•比恩公司和艾拉•豪普特公司牵扯进去,加上肯尼迪总统被刺杀,市场出现恐慌下跌。而雪上加霜的是,因竞争加剧,1962年德州仪器的净利润下降了50%。这样公司的股价也出现大幅度都调整,最低跌了80%,到49美元。
  在顶着利润大幅缩水的压力,经过反复斟酌,费雪选着继续坚守。主要基于两个原因:一、突发事件造成的恐慌很快过去,经济运行良好,牛市还没结束;二、晶体管和集成电路有很高的技术门坎,并不会有电器巨头的加入,德州仪器丧失竞争优势。
  不出其所料,市场和德州仪器的利润很快恢复增长。两年之后,1965年,在道琼斯接近1000点时。费雪终于在500元附近的价格抛掉了德州仪器。前后持股10年,获利30倍。
   在他之前,几乎没有那一只股票持有如此长时间而获利如此丰厚的先例。
   回顾费雪投资德州仪器的整个过程。简单概括为:一位伟大的人邂逅了一个伟大的公司在一个伟大时代进行了一段旅行!
    费雪的伟大之处,不仅是他的博学和智慧,更难得的是他不盲从他人,独立思考能力和相信自己的坚韧品格!这是当时直至目前的投资人都很难达到的境界。在其买入康宁玻璃和德州仪器时,市场上普遍认为电子股是投机股。
   在当时聚焦电视机行业,其实上世纪五六十年代正是电子行业的第一个黄金时代。但他没有选择投竞争激烈的生产电视机公司,而是选择上游短缺的真空电子管企业,从中又选择最好的康宁玻璃。而后来选择德州仪器很大程度得益于在康宁玻璃上面下的功夫,这无疑都是非常智慧的选择。首先,这家公司从成立之日起,就有很深的研究创新基因。从石油勘探服务到军用电子再到专注于晶体管和集成电路。特别是集成电路方面领先了行业的一个时代。
在选股方面,费雪具体有如下标准:
一:数年内,公司是否有具备潜能的产品,使销售额有大幅增长的可能?
二:管理层是否有决心继续开发出进一步增加总销售额的产品或生产方法?
三:考虑到规模的大小,公司在研发上的努力是否有效?
四:公司是否拥有高于平均水平的销售团队?
五:公司是否具备有价值的利润率?
六:公司正在为维持或者增长利润率而做些什么?
七:公司是否具备出色的劳动和人事关系?
八:公司是否具有良好的行政体系?
九:公司的管理层是否有层次?
十:公司在成本分析和财物控制方面做的有多好?
十一:关于竞争力的强弱,公司是否在行业内的领域为投资者提供重要线索?
十二:公司是否拥有短期或者长期的利润前景?
十三:公司的成长是否需要依靠股权融资,以至于在未来稀释股东权益?
十四:管理层是否报喜不报忧?
十五:管理层是否诚实,而且对中小股东和大股东能够一视同仁?
   股票投资,选准标的只是其中一个基本要素。何时入场,持有多长时间,何时退出,这三个因素同等重要。
   费雪1955年买入德州仪器的入场时间其实非常关键和成功。首先,在公司微观层面,是在德州仪器研制硅晶体管并成为首家可以批量生产时之后;其次,在宏观层面,道琼斯指数已于1954年12月冲破1929年的最高点381.17点。尽管如此,这并没完全反映美国的经济现状。因为,1954年美国的GNP已是1929年的3.4倍。而且美国经济经过罗斯福的新政,杜鲁门时的二战刺激需求,再到艾森豪威尔的平衡预算,保持着旺盛的增长势头,而且1929年的股灾已过去26年,当时留下的阴影逐渐消退。道琼斯指数的破位,更像是市场等待已久的牛市开启信号。
   牛市开启时选择到优质的股票这也只是成功的开始,获得多大收益还取决于市场空间和持股态度。
   在费雪持有德州仪器从1955到1965的十年间,美国经济始终保持蓬勃发展态势。1965年的GNP在1955年的基础上再次增长了一倍多。同时,股票市场的供求关系一直处于紧张的失衡状态。自罗斯福任命老肯尼迪担任美国证券委员会主席以来,他和他的继任者一直致力于完善证券交易法律,维护健康公平的市场环境,同时引导和鼓励养老基金、保险激励和共同基金投资股票市场。特别是格雷厄姆的安全边际和分散投资理念为机构投资提供了投资的理论基础。如此,越来越多的资金涌入股市。纽交所的日均交易量从1954年的200万股,增长到1965年的620万股。而同期发行的股票数量缺远远跟不上。如1953年到1959,股票数量从1532只减少到1507只,流通股数量也只是从32亿股增加到58亿股。在这样状态下,股市自然始终维持牛市状态。
    而在此期间,德州仪器的股价从14元,涨到28元、35元,1958年曾又跌回到25元,之后涨到256元,又在1963年跌回至49元。直到1965年在450元以上获利30倍出场。其中费雪面临的焦灼和压力可想而知。选成长股长线投资是费雪的一个基本的投资理念。一是因为处于高速成长期的优质公司本身非常难选;二是他的个性不喜欢把时间浪费到赚多次小钱上面,他需要的是巨大的回报 ,并且为此愿意等待。
   在半个多世纪的投资生涯中,费雪其实一直保持4只核心股票,重仓长线投资的只有9只股票,累计也只挖掘了14只核心股票,买过股票的总量不超过60只。
   而最终决定在1965年抛出包括德州仪器,主要源于吸取1929年的惨痛教训。在1965年其实已有牛市结束的迹象:1964年年底道琼斯指数达到874.13点后,一直止步不前,到了1965年成交量虽然不断放大但指数并不再向上突破,同时创新高的股票数量也日渐减少。同时德州仪器的发展也到瓶颈期,暂时无重大技术突破和爆款新产品推出。利润增长速度也降了下来。
   于是,1965年费雪抛掉了包括德州仪器在内的核心股票。



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